September 27, 2021

Coin des analystes — Zomato : Conservez « l’achat » avec un PT légèrement plus élevé à Rs 175

Les revenus publiés ont fortement augmenté en QoQ avec des revenus incluant les frais de livraison en hausse de >25% QoQ, nettement en avance sur nos estimations.

À retenir : Zomato a signalé une forte baisse de ses revenus, avec +37 % de QoQ dans GOV. Adj. La perte d’EBITDA à Rs 1,7 milliard est également conforme aux attentes – la perte d’EBITDA déclarée est plus élevée en raison de la charge ESOP, qui n’est pas en espèces et est intégrée à la dilution des actions.

La publication de la direction contient des informations intéressantes mais manque de détails sur le MTU, l’AOV et l’économie des unités (fournies dans RHP), ce qui pourrait décevoir les investisseurs, tout comme la décision d’un appel de gains annuel. Nous augmentons les revenus de l’exercice 22-24E de 10 à 20 % ; acheter.

Chiffre d’affaires global : les revenus déclarés ont fortement augmenté en QoQ avec des revenus incluant les frais de livraison en hausse de plus de 25 % en QoQ, ce qui est nettement supérieur à nos estimations. Alors que l’activité de livraison a été forte, la restauration a été impactée par la deuxième vague de Covid. Les chiffres en glissement annuel sont très forts compte tenu de l’impact de la première vague de Covid dans la base.

GOV record : la livraison GOV a augmenté de 37% QoQ pour atteindre 45,4 milliards de roupies (600 millions de dollars) – cela a été mené par le GOV, le nombre de commandes, le MTU, etc. à environ 115m pendant 1Q.

Économie de l’unité : encore une fois, aucun détail n’a été fourni sur la tendance des remises, des frais de livraison, etc. Nous notons que le document d’introduction en bourse a capturé tous ces détails pour permettre aux investisseurs de suivre les performances et la rentabilité au fil du temps. La direction vient d’indiquer que la marge de contribution a légèrement diminué, QoQ, en raison de remises et de frais de livraison plus élevés, à notre avis.

Perte d’Ebitda : ajustée des charges ESOP non monétaires, la perte d’EBITDA s’est établie à Rs 1,7 milliard cf. Rs 1,2 milliard au 4T, ce qui correspondait globalement aux attentes. Cependant, il y a eu une augmentation des pertes signalées à Rs 3,6 milliards car il y a environ Rs 2 milliards de frais ESOP.

ESOP = dilution de l’action : bien qu’une perte d’EBITDA plus élevée puisse être préoccupante, nous soulignons qu’il s’agit d’une charge hors trésorerie et qu’elle n’a donc aucun impact sur les flux de trésorerie.

Bien sûr, il y aurait un impact sur la dilution des actions, ce que nous avons intégré dans nos calculs, y compris dans le calcul de notre juste valeur pour Zomato. Nous estimons à environ 8 % la dilution due aux stock-options dans les années à venir — nous l’avons expliqué en détail à l’avance.

Écosystème de livraison : après le classement le plus bas dans une enquête auprès des travailleurs de l’économie des petits boulots, Zomato a pris des mesures correctives : b) augmentation de la limite de trésorerie, permettant à la flotte d’utiliser les espèces collectées sur les commandes contre remboursement ; c) intégration à distance ; d) une meilleure communication sur les prestations d’assurance. Les scores NPS se sont améliorés et des travaux supplémentaires sont en cours. Nous voyons cela comme une étape positive dans le contexte du resserrement des réglementations dans tous les pays et l’Inde pourrait également voir bientôt un cadre politique.

Nos estimations : après un premier trimestre solide, nous augmentons les estimations de revenus pour l’exercice 22-24 d’environ 10 à 20 %, principalement sur la base d’un GOV plus élevé (qui à son tour est basé sur des MTU plus élevés).

Nous augmentons également nos estimations de perte d’EBITDA, mais continuons d’afficher un seuil de rentabilité d’ici les FY25-26. Nous avons également apporté des modifications à la structure de notre modèle pour comptabiliser séparément les frais ESOP à partir de maintenant et avons également augmenté cela. Cependant, cela n’a pas d’impact sur les flux de trésorerie et nous avons déjà intégré une dilution de 8 %. Nous retenons « acheter » avec un PT légèrement plus élevé à Rs 175.

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